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C’est les anticipations d’inflation…

Les prévisionnistes professionnels et les analystes des marchés financiers croient aujourd’hui généralement que l’inflation des prix se déroulera à l’objectif de 2 % de la Fed à moyen terme. Par conséquent, les entreprises pourraient ne pas réagir autant que par le passé aux changements des conditions économiques, anticipant que les mouvements d’inflation qui pourraient se produire se dissiperont rapidement. Selon l’ancien président de la Fed, Ben Bernanke, « il y a 30 ou 40 ans, si l’inflation subissait un choc, une grande partie de ce choc était permanente. Elle s’éloignait de son point initial pendant une période prolongée. Alors que, depuis les années 90, s’il y a un choc sur l’inflation … vous revenez au niveau sous-jacent et cela est cohérent avec un monde dans lequel les attentes d’inflation ont été bien ancrées. » Bernanke soutient que l’accent mis par les banques centrales sur l’ancrage des anticipations a été le « facteur le plus important sur le long terme » dans le comportement de l’inflation des prix.

C’est la politique monétaire…

La politique monétaire pourrait occulter la courbe de Phillips des prix à la consommation. Les économistes de la Banque d’Angleterre Silvana Tenreyro et Michael McLeay suggèrent que la corrélation statistique entre le chômage et l’inflation disparaît si une banque centrale réagit aux variations du chômage afin de maintenir l’inflation sur la cible – par exemple, en abaissant les taux d’intérêt pour relancer l’économie lorsque le chômage augmente et menace de réduire l’inflation. Selon cette hypothèse, l’aplatissement perçu de la courbe de Phillips est une illusion induite par le succès de la Fed à maintenir une inflation relativement stable au cours des trois dernières décennies. À l’appui de leur hypothèse, Mcleay et Tenreyro et d’autres chercheurs ont fourni des preuves que dans les villes et les États américains, qui n’ont pas leur propre banque centrale, l’inflation semble à peu près aussi sensible au chômage aujourd’hui qu’elle l’était dans les années 1990 et 1980.

Ce sont les changements sur le marché du travail…

Les changements sur le marché du travail peuvent avoir freiné la croissance des salaires, réduisant les pressions inflationnistes.

Les salaires ont été lents à augmenter pendant la reprise après la Grande Récession, même si le taux de chômage a baissé régulièrement. Certains analystes soutiennent que le taux de chômage n’est pas un indicateur aussi fiable de l’étroitesse du marché du travail qu’il ne l’était autrefois. Après la grande récession, par exemple, le taux de chômage peut avoir sous-estimé le nombre de personnes désireuses de travailler. La prise en compte de ces travailleurs pourrait expliquer pourquoi les salaires ont mis du temps à augmenter. Jared Bernstein, chercheur principal au Center on Budget and Policy Priorities, affirme que le marché du travail n’a pas encore atteint le plein emploi, même aujourd’hui. « Cela peut sembler quelque peu controversé compte tenu de la faiblesse du chômage … mais je pense qu’une sorte de réalisation simple de premier ordre est que nous ne sommes pas encore au plein emploi », dit-il.

L’affaiblissement du pouvoir des syndicats dans le secteur privé et l’augmentation de la concurrence mondiale peuvent avoir supprimé la croissance des salaires, réduisant les capacités des travailleurs à négocier des salaires plus élevés. « Le pouvoir de négociation des travailleurs a juste été si sévèrement diminué qu’il faudra non seulement un faible chômage, mais un très faible chômage pendant très longtemps » pour augmenter les salaires suffisamment pour générer de l’inflation, dit Bernstein.

Mais plusieurs chercheurs trouvent que le lien entre le chômage et les salaires n’a pas tellement changé – une fois qu’ils prennent en compte la récente croissance modérée de la productivité, ou la production par heure de travail. Au fil du temps, les salaires suivent généralement la croissance de la productivité. Après prise en compte de la faible croissance de la productivité au cours des dernières décennies, le modèle de croissance des salaires depuis la Grande Récession ressemble beaucoup aux précédentes expansions du marché du travail. En d’autres termes, la courbe de Phillips des salaires – la relation entre un faible taux de chômage et des salaires plus élevés – semble plus intacte aujourd’hui que la courbe de Phillips des prix à la consommation.

Cela conduit à une grande question : Pourquoi la croissance des salaires ne s’est-elle pas répercutée sur les prix ? Comme le dit Katia Peneva, économiste au Conseil de la Réserve fédérale, « il y a quelque chose d’autre qui se passe dans la courbe de Phillips des prix et qui ne provient pas … des changements dans le pouvoir de négociation ou de la bonne mesure du relâchement. » La déconnexion entre la croissance des salaires et des prix reste aujourd’hui une énigme pour les économistes.

C’est peut-être le commerce et les chaînes de valeur mondiales…

Les changements dans l’économie mondiale peuvent avoir supprimé l’inflation aux États-Unis même si le chômage a diminué. D’une part, l’augmentation du commerce et l’approfondissement des chaînes de valeur mondiales peuvent avoir réduit la sensibilité de l’inflation des prix à la consommation aux conditions du marché du travail local. Kristin Forbes, de la Sloan School of Management du MIT, montre qu’à mesure que l’exposition des pays aux importations augmente, la relation de la courbe de Phillips nationale pour l’inflation globale s’affaiblit, ce qui suggère que les producteurs nationaux peuvent maintenir les prix bas parce qu’ils sont en concurrence avec les entreprises étrangères. « L’exposition aux importations explique plus de la moitié de l’aplatissement de la courbe de Phillips. Donc, cela montre que la mondialisation n’a pas seulement des effets immédiats directs sur l’inflation, mais qu’elle affecte cette relation de la courbe de Phillips avec le slack », dit-elle.

En outre, l’intégration des marchés mondiaux peut signifier que les changements dans l’activité économique mondiale ont des effets directs plus importants sur l’inflation nationale. L’inflation des prix à la consommation (IPC), une mesure générale des prix dans le panier d’un consommateur typique, évolue beaucoup plus étroitement avec les variables économiques mondiales aujourd’hui que par le passé. Selon Mme Forbes, cela est dû à la fois à l’ampleur des chocs mondiaux qui affectent l’inflation nationale et à la sensibilité de l’inflation nationale à ces chocs. Par exemple, explique-t-elle, « une intégration commerciale accrue signifierait mécaniquement qu’une part plus importante des indices de prix concerne les importations. Et par conséquent, les prix seraient davantage liés aux variations de l’offre et de la demande mondiales. Ou prenez le fait que les marchés émergents ont désormais un poids plus important dans l’économie mondiale. Ainsi, les changements de la demande dans les marchés émergents entraînent de plus en plus de changements dans les prix des produits de base. Cela a entraîné des mouvements plus importants des prix des matières premières et des prix du pétrole au cours de la dernière décennie et cette augmentation de la volatilité et des prix des matières premières et des prix de l’énergie pourrait se répercuter sur les prix dans les économies avancées. »

Si ces changements n’expliquent pas pourquoi la courbe de Phillips s’est aplatie, ils peuvent contribuer à expliquer certains épisodes de faible inflation de l’IPC aux États-Unis au cours de la dernière décennie. Par exemple, Forbes fournit des preuves que pendant la reprise du marché du travail après la Grande Récession, l’inflation a été tirée vers le bas par un dollar fort, un effondrement des prix du pétrole et des matières premières, et la reconstruction des chaînes d’approvisionnement mondiales après la crise.

Ce sont les changements alimentés par la technologie dans la façon dont les entreprises fixent les prix…

Les changements dans la technologie et le comportement des entreprises en matière de prix ont également changé le processus d’inflation et compliqué les efforts pour mesurer sa relation avec les marchés du travail. Alberto Cavallo, professeur à la Harvard Business School, montre, par exemple, qu’avec l’avènement du commerce en ligne et des algorithmes de tarification sophistiqués, les entreprises ont commencé à actualiser leurs prix beaucoup plus fréquemment qu’au cours des décennies précédentes. En outre, les prix des biens sont devenus beaucoup plus uniformes entre les détaillants au cours de la dernière décennie. « Je pense que cela est dû aux algorithmes de tarification et à la capacité également de surveiller ce que font les autres en essayant d’imiter leur comportement », explique M. Cavallo. « Beaucoup de ces détaillants en ligne ont un prix unique, les gens en sont venus à s’attendre à ce qu’ils obtiennent les marchandises rapidement, en quelques jours seulement, et qu’il ne devrait pas y avoir de différence dans les prix qu’ils observent s’ils sont à Boston ou à San Francisco. » Ensemble, ces changements signifient que les détaillants sont beaucoup plus susceptibles de répercuter les variations des prix du pétrole et de la valeur de change du dollar sur les consommateurs via les prix de détail en ligne. Par conséquent, l’inflation pourrait être plus sensible à ces types de chocs nationaux que ne le supposent les modèles standard.

Peut-être que les statistiques d’inflation traditionnelles ne sont pas adaptées à la mesure de la courbe de Phillips ?

Les changements dans le comportement des prix pourraient rendre les statistiques d’inflation traditionnelles impropres à la mesure de la courbe de Phillips. « Nous avons des méthodologies statistiques qui sont basées sur un type d’environnement très différent », explique Cavallo. « La fréquence de la fixation des prix augmente, mais en particulier, la rotation des produits change. » Dans la mesure où les mesures standard de l’inflation ne rendent pas compte des fluctuations fréquentes des prix ou des changements dans les biens que les consommateurs achètent, elles peuvent empêcher les économètres de mesurer correctement la courbe de Phillips.

Les changements dans la composition industrielle de l’économie peuvent également compliquer l’utilisation des statistiques d’inflation traditionnelles. Par exemple, comme la santé représente une part de plus en plus importante de l’économie, les prix des services de santé (qui sont affectés par les développements politiques et technologiques) représentent une part plus importante des mesures d’inflation standard que les économistes considèrent. Les recherches des économistes de la Fed de Cleveland suggèrent qu’après avoir pris en compte les éléments idiosyncrasiques de l’inflation comme la santé, la relation de la courbe de Phillips entre le chômage et l’inflation des prix semble solide. La présidente de la Fed de Cleveland, Loretta Mester, soutient en outre que la distinction entre les mouvements cycliques de l’inflation et ceux qui sont dus aux changements structurels de l’économie permet de découvrir la courbe de Phillips. Les chercheurs Lawrence Ball et Sandeep Mazumder ont également fait valoir que les mesures traditionnelles de l’inflation de base, qui filtrent l’inflation liée à l’alimentation et à l’énergie mais pas les autres fluctuations de prix spécifiques à l’industrie, sont trop volatiles pour rendre compte des variations de l’inflation induites par le marché du travail. Ils montrent qu’une mesure de l’inflation médiane entre les industries, qui est moins volatile que la série standard de l’inflation de base, est étroitement liée au chômage d’une manière compatible avec les anciens modèles de la courbe de Phillips.